立盟策略泽景股份港股IPO：盈利空间遭主机厂挤压累亏近6亿下小市值IPO面临估值与流动性风险

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：喜乐

　　泽景股份于3月16日启动全球发售，将于3月24日在港交所挂牌交易。本次发行价格区间为42-48港元/股，发行股数约为1623万股，对应基础发行规模为6.8-7.8亿港元。作为国内车载HUD市场排名第二的供应商，泽景股份虽乘智能汽车东风实现营收增长，但其持续亏损、现金流紧张、客户高度集中等基本面问题，与高达8倍的市销率估值形成鲜明反差。更关键的是，本次发行未设绿鞋机制，基石投资者认购比例低且背景单一，叠加小市值、大比例发行的特征，上市后股价若无护盘资金，其股价稳定性面临严峻考验。

　　2025年亏损扩大行业竞争加剧背景下主机厂或进一步压缩盈利空间

　　泽景股份专注于为车企提供W-HUD及AR-HUD解决方案，凭借早期切入和性价比优势，在中国车载HUD市场占据一席之地。以2024年收入计，公司市场份额达16.2%，排名第二。然而，光鲜的行业地位背后，是难以掩饰的经营困境。

　　公司营收增长呈现“高开低走”态势。2022年至2024年，营业收入分别为2.1亿元、5.5亿元和5.8亿元。其中，2023年同比增速高达156.6%，呈现井喷式增长；但此后增长动能急剧减弱，2024年增速断崖式回落至5.8%，2025年前三季度同比增速也仅为11.7%，增长明显乏力。

　　利润方面，公司深陷亏损泥潭。2022年至2024年，净亏损分别为2.6亿元、1.8亿元、1.4亿元，三年累计亏损达5.8亿元。2025年前三季度净亏损急剧扩大至3.5亿元，同比增亏169.2%。

　　尽管亏损部分受优先股等金融负债公允价值变动影响，但剔除该等非经常性损益后的核心亏损同样不容乐观。2022年至2024年，公司扣非后归母净亏损分别为0.8亿元、0.2亿元和0.2亿元。进入2025年，前三季度扣非亏损急剧扩大至0.4亿元，同比增幅高达381.8%，反映出主营业务盈利能力不仅未见改善，反而在加速恶化。

　　现金流方面，公司自身“造血”能力严重不足。2022年、2023年及2025年前三季度，经营活动产生的现金流量净额均为负值，分别为-1.4亿元、-1.2亿元、-0.5亿元，仅在2024年录得0.3亿元净流入。

　　公司“增收不增利”的状况，根源在于客户集中度过高导致的议价权缺失。2025年前三季度，前五大客户贡献了83.1%的收入，使公司在面对下游主机厂时极为被动。当前，汽车行业降本压力巨大，价格战激烈，公司为保住份额只能被动接受降价要求。

　　这直接体现为核心产品W-HUD单价从2022年的970.9元降至2025年前三季度的837.1元，以及毛利率从2024年的29.6%骤降至2025年前三季度的18.5%。在利润空间被持续侵蚀下，公司短期盈利难有起色。

　　深陷亏损滚动市销率却超8倍小市值上市警惕波动风险

　　估值是本次IPO另一突出的矛盾点。尽管公司持续亏损，但其发行市值对应的估值水平却显著高于已盈利的行业龙头。

　　按发行价区间测算，公司上市市值约为52亿至59亿港元，市值下限对应的滚动市销率达8.3倍。相比之下，行业排名第一、已实现稳定盈利的华阳集团，其当前市值对应的市销率仅约1.3倍。泽景股份作为仍未盈利的行业第二名，估值水平远超盈利的行业龙头，缺乏基本面支撑，估值泡沫风险凸显。

　　在基本面疲软且估值高企的背景下，本次IPO的发行结构进一步放大了公司的投资风险。

　　公司上市市值仅为52亿至59亿港元，属于典型的小市值标的。然而，其发行规模（6.8-7.8亿港元）占市值比例较高。回顾港股市场，小市值公司因流通盘小、资金承接能力弱，上市后股价往往容易出现剧烈波动。

　　本次IPO仅引入盈科壹号和香港高精尖两家基石投资者，合计认购约1.1亿港元，按发行价下限测算仅占基础发行规模的16.1%，认购比例相较近期项目明显偏低。更关键的是，两家投资者均为具有北京政府背景的资金，且与公司老股东存在关联，属于非市场化的“亲友单”。基石投资者中缺乏有市场影响力的长线外资或产业资本，反映出公司在前期市场推介中未能获得主流机构投资者的充分认可。